1.汽车行业低增速背景下的结构性增长机会。从整个汽车行业出发，自上而下的分析和展望新能源汽车行业未来的市场空间。首先，从国内汽车整体销量来看，在经历了2018年和2019年整体车市低迷(2018年和2019年国内汽车销量分别萎缩4.2%和8.2%)和2020年初疫情后，2020年国内汽车整体销量企稳，在汽车下乡优先政策的支持下，排除2020年初疫情最严重的情况，2020年4月至10月，2021年前期得益于2020年疫情造成的基数较低。前三个月累计销量同比增长近77%。但随后的同比增长仍难以持续。2021年4-12月累计销量同比下降5%。究其原因，除了受整体经济环境的拖累，高基数背景下行业扶持政策效果的边际弱化也是国内汽车市场经历长时间高增长后的重要原因。

　　2022年上半年，疫情的严重影响让国内汽车销量再次遭遇滑铁卢。生产端的停滞和消费端的观望导致上半年汽车销量同比下滑近7%。如果排除6月疫情恢复后的消费反弹，上半年1-5月累计汽车销量下降12%。在疫情高峰期的4月，国内汽车销量收缩了47%/48%。回顾过去几年国内汽车销售的数据，我们认为，目前国内汽车行业整体市场已经进入成熟的低增长阶段，局部的结构性增长将是未来的主旋律。挖掘农村消费潜力，促进汽车出口，大力发展新能源汽车，将是推动后续汽车销量持续增长的重要引擎。

　　从区域结构来看，农村地区更有增长潜力。首先，城乡居民数量和汽车保有量不平衡。根据2020年汽车保有量数据，城市每百户汽车保有量为44.9辆，而农村每百户仅为26.4辆。而农村居民目前的规模和未来的消费增长潜力是相当可观的。2021年第七次全国人口普查数据显示，我国有5.1亿人生活在农村，占比36%。农村居民之间还是有差距人均可支配收入和人均消费支出与城镇居民相比，还有较大的收入和消费增长潜力。这体现在近10年农村居民收入和消费的增速上。可以看出，无论是人均可支配收入还是人均消费支出同比增速，农村居民都明显快于城镇居民。随着城乡差距的逐步缩小，未来农村地区的汽车消费潜力有望逐步释放，这将为目前停滞不前的国内汽车市场带来新的增量。

　　在2021年中国汽车销量数据中，虽然2627.5万辆的整体销量和对应的3.8%的同比增速并不惊人，但我们在拆分数据时还是可以发现结构性的亮点。2021年总销量中，出口汽车销量达到201.5万辆，较2020年同期增长近100%，占总销量的7.7%。在过去的几年里，中国的出口量美国的汽车一直在100万辆左右徘徊，这种200万辆的突破在历史上还是第一次。这种快速增长的趋势在今年上半年仍在继续。截至2022年6月底，中国美国6月汽车出口量达到24.9万辆，创历史新高，同比增长57.4%。1-6月累计出口121.8万辆，同比增长47.1%。

　　2021年以来的强劲出口增长主要是由多种因素推动的。1)全球汽车市场需求回暖，但由于芯片等源部件短缺，国外产量大幅减少导致供应缺口较大。根据AutoForecast Solutions(AFS)的数据，截至今年5月底，由于芯片短缺，今年全球汽车市场累计产量减少了约198万辆，而中国由于核心不足，累计产量仅减少了10.7万辆。欧洲仍是全球因核心缺乏而累计减产最多的地区。2)全球新能源趋势加速，中国受益于是全球最大的新能源汽车产销市场。中国美国在新能源电动汽车领域出口表现强劲，2021年已成为全球最大的电动汽车出口国。从2021年出口结构来看，新能源汽车出口增长是最大亮点。2021年新能源汽车出口量将达到31万辆，同比增长近3倍，占汽车出口总量的15.4%。今年上半年，新能源汽车出口持续强劲，出口量同比增长1.3倍，占汽车出口总量的16.6%。3)中国汽车企业国际竞争力不断提升，品牌国际影响力不断增强。根据联合会的数据，2022年5月，中国美国自主品牌出口达到14.1万辆，同比增长77%。以SAIC为例。5月，SAIC 美国海外市场销量达到八万六千辆，同比增长百分之九十七；1-5月累计海外销量近30万辆，自主品牌已跻身澳大利亚、沙特、墨西哥等全球18个国家的单品牌销量前10名。

　　综合来看，我们认为2021年以来汽车出口量的飙升可能不会永远持续，未来甚至会面临下行压力，但未来汽车出口市场长期向好的趋势仍将保持。首先，这次出口激增的背景是国外供应链的短缺造成了疫情影响下的供应缺口，而国内生产秩序的整体稳定由于疫情防控得当促进了国外订单向国内转移。随着后续疫苗在国外的普及和疫情防控的逐渐成熟，海外产业链产能的恢复必然导致国内订单的回流，未来国内汽车出口会有一定的下行压力。然而，中国美国在新能源汽车方面的产业优势和车企国际竞争力的提升有望长期保持，这将成为未来汽车出口稳定增长的基本盘面。此外，全球新能源汽车需求激增，国内企业出海竞争力不容小觑。2021年，全球所有主要市场的新能源汽车销量都出现了强劲增长。中国、欧洲和美国依次是全球新能源汽车的三大市场，2021年销量同比增速分别达到158%/66%/99%。分析这三大市场的现状，中国是产销量最大的新能源汽车市场。国内新能源汽车市场的政策作用逐渐减弱，由政策驱动转向市场驱动。市场的发展阶段领先于仍以政策驱动的欧美市场。在激烈的产品竞争下，中国车企有望在出海过程中展现出强大的竞争力。

　　在”最黑暗的时刻”，国内新能源汽车市场”重生了”，行业电气化趋势加快。从2019年下半年到2020年上半年，国内新能源汽车市场经历了”黑暗时刻”。随着行业补贴的下降、燃油车的推广、突发疫情等因素的影响，国内新能源汽车销量呈现出”滑铁卢”。2019年下半年至2020年上半年，国内新能源汽车销量

　　2020年下半年以来，国内新能源汽车市场迎来”涅槃重生”，电气化已成为大势所趋。2020年下半年，国内市场逐渐走出上半年的疫情阴霾。结合各项促进新能源汽车消费政策的出台，2020年7月，国内新能源汽车销量自过去12个月以来首次由负转正，同比增幅从6月的-32%跃升至23%。此后，国内新能源汽车销量的强劲增长一直延续至今。其中，2021年国内新能源汽车销量达350万辆，同比增长165%，远超2021年初200-220万辆的市场预期。2022年，延续了强劲的增长势头。1-6月，除4月受疫情影响外，销售额同比增速降至45%。其他月份同比增速保持在100%以上，上半年累计销量近200万辆，同比增速117%。

　　相比之下，从2020年的疫情到2021年初的短暂复苏后，国内整体汽车销量仍保持萎缩。2021年国内整体销量同比仅增长5%左右，2022年1-6月累计销量同比萎缩7%。因此，新能源汽车的销售渗透率大幅上升。从2020年7月的不到5%到目前的近24%。

　　值得一提的是，今年行业经历了去年以来芯片、电池材料成本上涨的压力，橡胶、钢铁、铝合金等金属价格上涨，加上物流运输、库存成本等生产成本的增加等。造成车企巨大的成本压力，最终传导到下游消费端的车辆价格。从3月份开始，行业内普遍形成涨价风。但从销量来看，今年3月以来，国内新能源汽车销量一直保持强劲增长。2022年3-6月，即使算上受疫情影响严重的4月，这4个月的累计销量仍实现了同比100%左右的高速增长。反而是量价同步上涨。可见，目前国内新能源汽车产业已经走过了补贴和政策驱动的阶段。随着基础设施的逐步完善，以及比燃油车更智能、舒适、节能、环保的驾驶体验，消费者新能源汽车的认知度和接受度正在进一步提高，行业进入了市场驱动的新阶段。

　　2.纯电动轿车和SUV是新能源汽车的主战场，具体来说是新能源汽车的赛道。产品形态不同，技术路径不同，决定了目前企业的市场细分和竞争格局。首先，乘用车/商用车有两个市场。乘用车是新能源汽车产业的主流。以2021年为例，2021年国内新能源汽车销量占比95%。所以我们最关注的新能源汽车品牌和新势力，都集中在新能源乘用车领域。在乘用车领域，产品形态主要有轿车、SUV和MPV。轿车和SUV瓜分了主要市场。还有，以2021年的销量为例，轿车和SUV的总销量占乘用车总销量的93%，而MPV只占5%左右。另外轿车和SUV市场基本势均力敌，销量份额基本相当。2021年，轿车和SUV的销量分别占乘用车总销量的46%和47%。两者都有巨大的消费市场。那为什么理想当前产品只关注”爸爸越野车”并且目前只有理想 ONE一款车型交付，但是庞大的SUV市场还是能让其月均交付过万，稳坐新势力前三的位置。

　　目前，新能源汽车按动力类型可分为四种：1)混合动力汽车(HEV)，2)纯电动汽车(BEV)，3)燃料电池电动汽车(FCEV)，4)其他新能源汽车。

　　混合动力汽车(HEV):在传统发动机的基础上，增加电驱动系统，可用于混合驱动。动力源可以是电动机或内燃机，或者两者都是。目前混合动力汽车采用的方案主要有：1)非插电式混合动力汽车(MHEV)，2)插电式混合动力汽车(PHEV)，3)增程式混合动力汽车(REEV)。其中，PHEV和里弗是流行的混合方案。

　　非插电式混合动力汽车(MHEV):发动机动力不足时，由电池补充；当电力过剩时，过剩的电力可以通过发电机给电池充电。因为发动机可以连续工作，电池可以连续充电，所以没有外接充电插座，可以不要绿色。

　　插电式混合动力汽车(PHEV):主要动力仍然是发动机，电动机起辅助作用。它的电池容量更大，并配有外部充电插座，可以通过外部电源充电，同时发动机也可以为电池充电。即使没电，也依然可以纯油运行，续航能力完全没有问题。

　　增程式混合动力汽车(REEV):在纯电动汽车的基础上，配备发动机和发电机。发动机驱动发电机为电池发电，然后电池驱动电机直接驱动车辆。发动机不直接驱动车轮，而是驱动发电机给电池充电，所以不需要变速器。

　　纯电动汽车(BEV):车辆的动力源完全由电池驱动的电机提供，没有类似增程式混合动力的内置发电机。所以整车主要结构是电池组和驱动电机，行驶过程完全零排放。

　　燃料电池电动汽车(FCEV):使用氢、甲醇等燃料的汽车。作为燃料，通过化学反应产生电流，并由马达驱动。通过气体的化学作用直接转化为电能，而不是通过燃烧，接近零排放，运行稳定，无噪音。

　　其他新能源汽车：比如以天然气、乙醇、生物柴油等新能源为动力的汽车。目前在我国新能源汽车领域，主要类型是混合动力汽车(HEV)和纯电动汽车(BEV)。工信部数据显示，2021年全国新能源汽车销量中，纯电动汽车和插电式混合动力汽车销量占比分别为82.8%和17.1%，其他类型新能源汽车占比仅为0.1%。所以我们在分析新能源汽车行业的时候，会主要以混合动力汽车和纯电动汽车为主。

　　从国内新能源汽车的销售结构来看，目前纯电动汽车占据了新能源汽车行业的主要份额，2021年占比82.8%，而同期插电式混合动力汽车占比仅为17.1%。但参考两者的增长趋势，我们发现，虽然今年混合动力汽车的销量仍然远远落后于纯电动汽车，但可以明显看出，从去年10月份开始，混合动力汽车的增速已经明显高于纯电动汽车。混动车型占比从去年1月的16%逐渐上升到今年5月的22%。目前随着国内头部企业加速推出混动车型，这一比例有望继续提升。但总体而言，我们认为随着能源补充技术和基础设施的完善，纯电动汽车仍将占据市场主流。

　　究其原因，一方面，纯电动车目前还存在里程焦虑。在充电基础设施建成之前，混合动力汽车作为油电转换的中间形式，可以满足用户的里程需求；另一方面，通过油电模式的优势互补，混合动力汽车比传统燃油汽车具有更好的性能和燃油经济性，这也是为什么很多传统汽车厂商甚至一些国家都有明确的禁止销售燃油汽车的时间表。

　　3.新能源汽车行业黄金时代展望未来，我们坚信近两年新能源汽车的强劲增长不是简单的周期性波。